本文对比了自由现金流选股与股息率选股两种策略：二者均能筛选出为股东提供现金分红能力的标的，具备一定防御属性。不同的是，股息率因子更青睐那些长期保持稳定分红且股息率较高的企业，“压舱石”作用更加明显。自由现金流因子筛选出的企业不乏有处于快速发展阶段的公司，更看重企业业务拓展、竞争力提升的能力，筛选的标的具备更高估值提升空间。

　　震荡是市场常态。历史数据显示自由现金流策略收益更优的概率更大，股息率策略波动更稳的概率更大。

　　总体而言，两种策略各有适配场景，投资者需结合自身风险偏好、投资目标及市场周期，构建合理组合并持续跟踪，以把握投资机遇。

　　正文

　　在投资领域选股策略犹如繁星般众多，其中自由现金流因子与股息率因子选股策略凭借“长期性、稳健性”，备受投资者关注。这两种策略选股逻辑究竟有何不同？选股组合风格差异到底在哪儿？不同市场周期下又该如何合理运用它们？本文将从选股逻辑出发，选取国证自由现金流指数、中证红利指数为例，剖析二者选股组合特征，对比不同市场周期下的差异表现，为投资者提供参考。

　　一、选股核心逻辑差异分析

　　(一)自由现金流因子选股以企业真正能自由支配的资金为核心筛选指标

　　自由现金流(Free Cash Flow，简称 FCF)，指企业在覆盖日常运营与必要投资后，剩余的可自由支配现金。以企业自由现金流为例，其计算公式为：企业自由现金流 = 经营活动现金流量净额 - 资本性支出。这一指标堪称企业财务状况的“晴雨表”，能直观反映企业真实盈利能力与财务健康度。

　　从投资视角看，自由现金流充裕的企业，如同打下坚实地基的建筑，在市场波动中抗风险能力更强，也有更多资金用于研发创新、业务扩张或回馈股东。以苹果公司为例，其充沛的自由现金流支撑着持续的巨额研发投入，使其不断推出引领潮流的产品，稳固全球科技行业龙头地位，同时为股东带来丰厚回报。

　　在选股时，自由现金流因子聚焦于筛选出那些自由现金流持续为正且规模可观的企业。由于自由现金流基于收付实现制，难以被操纵，这一筛选标准能有效排除财务造假或盈利能力虚高的企业，成为验证企业盈利真实性的可靠依据。

　　(二)股息率因子选股以股东获得的股息回报为核心筛选指标

　　股息率，即一年内股票总派息额与当前市价的比例，计算公式为：股息率 =(每股年度红利 / 当前股价)×100%。这一指标是衡量股票投资价值的重要参照，能直观反映投资者通过持股获取现金分红的收益水平。

　　在选股时，股息率因子更青睐那些长期保持稳定分红且股息率较高的企业。这类企业通常处在成熟阶段，业务根基稳固，盈利水平可观，具备持续分红的坚实基础。以公用事业领域的电力、水务公司为例，因其业务具有天然的稳定性和垄断性，能够产生持续稳定的现金流，从而有能力向股东派发较高股息。

　　稳定且丰厚的股息发放，不仅是企业盈利能力的直接体现，更向市场释放出经营状况稳健、管理层对未来发展充满信心的积极信号。对于追求稳健收益的投资者来说，高股息率股票就像投资组合中的“压舱石”，即便在市场震荡时，也能提供稳定的现金流回报，有效降低组合整体风险。

　　二、选股组合风格差异剖析

　　(一)选股侧重点不同

　　自由现金流因子选股更聚焦企业的内在价值与发展潜力。以国证自由现金流指数为例，该指数从自由现金流水平和稳定性、企业盈利能力等维度综合评估，选取排名靠前的100只个股组成。在市值分布上，总市值千亿及以上的个股数量较少，以百亿市值个股为主。如果采用自由现金流加权，因个股自由现金流绝对数差异较大，集中度偏高。截至2025年二季度末，国证自由现金流指数成分股单只最高权重达10.19%，前5大成分股合计占比41.95%，前10大成分股合计占比57.97%。

　　股息率因子选股则着重关注企业分红的高低与稳定性。以中证红利指数为例，其从现金股息率水平、分红稳定性、个股流动性及规模等维度综合评估，选取排名靠前的100只个股组成。在市值分布上，总市值千亿及以上的个股数量较多，占比接近30%。如果采用股息率加权，相比自由现金流绝对数差异小，因此单只个股分配的权重小，集中度不明显，分配更为均衡。截至2025年二季度末，中证红利指数成分股单只最高权重为2.58%，前5大成分股合计占比9.32%，前10大成分股合计占比16.55%。

　　(二)选股结果板块重叠率低

　　金融、地产行业的商业模式、资产结构、现金流逻辑与传统实业存在本质差异，因此自由现金流因子选股时通常会先将其剔除。除此之外，基于自由现金流因子选出的股票，行业分布较为广泛。以国证自由现金流指数为例，截至2025年8月29日，其成分股按申万二级行业划分后，白色家电、工业金属、乘用车、油气开采合计占比约50%；此外，其他电源设备、物流、汽车零部件、电网设备、房屋建设、化学制品行业权重在2%~6%之间。行业覆盖上，既包含能化、消费品等传统制造产业龙头，也涉及半导体、新能源等科技赋能的新兴企业。其中，传统制造产业龙头凭借较高护城河与垄断优势，在产业内话语权高，运营管理具备规模优势，能产生充足自由现金流，为较高分红提供可能；而具备竞争优势的新兴企业，依托政策支持更易获得资金青睐，充沛的自由现金流可支撑其加大研发投入和产能扩张，良好发展潜力有望带来估值提升。

　　基于股息率因子选出的股票，行业分布则有明显偏向性，主要集中在银行、煤炭、公路等传统稳定型行业。以中证红利指数为例，截至2025年8月29日，其成分股按申万二级行业划分后，煤炭开采、银行(涵盖城商行、股份制银行、国有大型银行)、铁路公路、航运港口合计占比约50%；此外，普钢、出版、服装家纺、汽车零部件行业权重在3%~5% 之间。这些行业业务稳定、现金流充沛、盈利可预测性强，能持续向股东发放高额股息。与国证自由现金流指数成分行业分布相比，二者重仓板块基本无重叠。

　　(三)持股风格既有共性，也有差异

　　持股风格方面，以上证指数为基准，国证自由现金流指数在估值、分红、杠杆这三个风格暴露上明显高于基准，其中估值风格最为突出，而波动率、技术、动量这三个风格暴露上明显低于基准，成长风格暴露上则与基准相近。中证红利指数在分红、估值这两个风格暴露上明显高于基准，其中分红风格最为突出，而波动率、技术、动量这三个风格暴露上明显低于基准，盈利、成长、流动性风格暴露上则与基准相近。

　　两类因子均能筛选出为股东提供现金分红能力的标的，具备一定的防御属性。不同的是，股息率因子更青睐那些长期保持稳定分红且股息率较高的企业，“压舱石”作用更加明显；自由现金流因子筛选出的企业不乏有处于快速发展阶段的公司，更看重企业业务拓展、竞争力提升的能力，因此相比股息率因子筛选的标的具备更高估值提升空间。

　　三、不同市场周期下的策略表现对比

　　(一)市场快速上涨或快速下跌

　　以2014-7-22~2015-8-26期间为例，在杠杆资金驱动及“互联网+战略”等因素催化下，上证指数迎来快速上涨；随后监管介入、抑制过热的去杠杆举措引发踩踏，致使指数快速下跌。其中快速上涨阶段2014-7-22~2015-6-12区间累计涨幅超150%，折成年化收益率约180%；快速下跌阶段2015-6-12~2015-8-26区间累计跌幅超40%，折成年化收益率约-95%。同时段下，国证自由现金流指数、中证红利指数均与基准上证指数在收益、波动性上差异不大，走势上基本呈现跟随市场同涨同跌的态势。

图1：市场快涨(或快跌)时，两个因子选股效果差异不大，受市场β主导

 

数据来源：wind

　　此外，回溯上证指数2013年1月以来至2025年8月的月度涨跌幅数据，若以当月上涨(或下跌)幅度大于或等于15%的认定为快节奏趋势特征，可以看到，国证自由现金流指数与中证红利指数表现差异均不大。

 

　　(二)市场震荡上涨或震荡下跌

　　在慢牛或慢熊市场中，基本面因素的权重显著提升，市场参与者更关注与企业管理、行业景气度紧密相关的变量，如订单增减、费用控制、营收利润变动等。

　　具体到慢牛市场，自由现金流因子选取的成分股兼具中高分红与低估值特征，稳健的盈利能力叠加估值提升，有望形成“戴维斯双击”，从而提高跑赢股息率策略及上证指数的概率。以2016-1-27~2018-1-29期间为例，国证自由现金流指数区间上涨72%，中证红利指数区间上涨50%，上证指数区间上涨28%，收益表现上自由现金流因子选股存在优势。

　　而在慢熊市场，整体氛围偏悲观。财务状况稳健、自由现金流充裕的企业，其内在价值的稳定性会在阶段性反弹中被市场重新认知，因此小幅反弹阶段可以积累相对于基准(此处指上证指数)的超额收益，但由于市场整体趋势向下，小幅反弹之后容易再次出现回调，从而带来更大波动。以2018-1-29~2019-1-4期间为例，国证自由现金流指数区间下跌24%，中证红利指数区间下跌26%，上证指数区间下跌29%，期内部分阶段国证自由现金流指数虽然相对上证指数有超额，但如果没有把握好参与时点，综合收益风险后表现或不如中证红利指数。

 

　　同样，回溯上证指数2013年1月以来至2025年8月的月度涨跌幅数据，若以当月上涨(或下跌)幅度处于5%(含)~15%(不含)认定为慢节奏趋势特征，可以看到，国证自由现金流指数相对中证红利指数表现大概率是超额的，但同时回撤幅度也大概率高于中证红利指数。

 

　　(三)市场横盘震荡

　　在震荡市中，市场波动频繁。若将震荡市拆解为多个小周期，每段对应小级别震荡上涨或震荡下跌，结合前述分析结果，推测自由现金流策略的收益表现有望优于股息率策略，但需承受的波动也会更高。

　　为验证这一推测，选取上证指数在2021-3-1~2022-1-28的小幅震荡行情，以及在 2022-3-16~2023-10-23的大幅震荡行情进行观测。结果显示，在这两段行情中，收益表现上国证自由现金流指数更高，但波动表现上中证红利指数更稳。

 

　　四、总结

　　自由现金流选股与股息率选股策略各有鲜明特色：前者聚焦企业内在价值与发展潜力，擅长筛选具备成长优势的企业，虽股息收益相对较低，但价格弹性更高；后者注重企业分红的稳定性与分红水平，更适配追求稳健的投资者。

　　从投资组合价格变化相对上证指数的超额收益及波动性来看，在快速下跌行情中，股息率选股策略虽难有显著超额优势，但高分红特性能在下跌时抵补部分亏损，防御属性更高。

　　震荡是市场常态。这种情况下，中长期维度看，自由现金流策略在收益表现上相对更优，但波动也更大，这对风险偏好较低的资金而言，在择时能力上提出了更高要求。

　　总的来说，在复杂多变的投资市场中，每种策略都有其适配的场景。投资者唯有充分结合自身风险偏好、投资目标及市场周期变化，构建科学合理的投资组合，并持续学习、深入研究，才能在投资浪潮中精准把握机遇，乘风破浪、稳步前行。